如果没开行业宽度过滤或择时，这两天跑小市值和微盘股类策略的朋友，应该感受到比较明显的回调。每到这种时候，总会有人来问：小市值策略表现不佳，还有什么策略可以跑？
小市值是许多个人宽客甚至部分机构都会配置的策略，不过由于资金量等限制，不少人只配置或重仓了这一个策略。说实话，这类策略本身不错，收益高，夏普比率好，但最显著的缺陷就是有时回撤巨大，很多人因此拿不住。
因为市场存在风格轮动，不可能一种风格永远占优。如果真是那样，市场就完全是确定性的了，想想都不可能。只不过在A股，大部分时间里小盘风格都压倒了大盘，这也是小市值策略盛行的逻辑根源。明白了这个逻辑，就知道小市值赚的是什么钱，挨打的时候心态或许能更坦然一些。
也正是因为风格轮动，许多人在资金量变大后，就不再押注单一风格，开始做策略配置。他们用风格迥异、相关性低的策略组合起来，以降低资产净值的整体波动。今天，我们就来探讨一个与小市值策略性质不同的选择。
其实这个“优质基本面高股息策略”在2年前就分享过一次，当时已经是连续10年取得正收益，而这两年它又在持续创新高。与小市值策略相比，它的绝对收益并不算惊人，但主打的就是逻辑扎实、防守性强。借着当前小市值回撤的契机，我们不妨重新认识一下它。
当初的思路是，A股目前整体是存量资金博弈，资金流出某个板块，就会流入另一个板块。当小市值风格不佳，或者说大盘整体情绪低迷时，资金比较青睐的一个方向就是高分红、高股息的“防空洞板块”。一有风吹草动，很多资金就喜欢躲进这里面避险，因为其中有高股息资产的安全垫，以及政策或行业周期的支撑。
股价变动的根源：戴维斯双击理论
先从股价变动的根源说起。股价为什么会上涨或下跌？坊间有很多流派来解释。以戴维斯理论为例，其核心公式是：
股价(Price) = 市盈率(PE) × 每股收益(EPS)
虽然这个公式只是市盈率计算公式的变形，但用来解释股价变动的驱动力却非常直观。
从这个式子可以看出，想要股价上涨、投资获利，有两个途径：要么提高每股收益(EPS)，要么增大市盈率(PE)。
第一条途径：每股收益(EPS)提高，对应的是企业业绩的增长。假设股本没有大幅变动，企业明年赚取的净利润大幅增加，那么每一股平摊到的净利润也就增多了，每股收益随之提高。在市盈率不变的情况下，公司股价就会上涨。这里赚的，就是企业业绩增长的钱。这也是巴菲特常说的“买股票就是买公司”的道理所在。
第二条途径：市盈率(PE)增大，对应的是估值的提升。什么是估值？简单来说，就是投资者认为这家公司值多少钱。市盈率是最常用的相对估值指标之一。如果股票对应的每股收益是1元，给予20倍估值，股价就是20元；给予30倍估值，股价就是30元。
如果业绩增长的同时，估值也得到提升，那就是传说中的“戴维斯双击”了。但在当前的市场环境下，这种情况有点儿…
从目前的大盘行情来看，总体的流动性溢价是指望不上了，抗跌能打的，还得是有良好业绩托底、基本面扎实的股票。
但每股收益(EPS)只是账面上的。由于“财务技巧”的存在，它不一定对应着真金白银，可能只是大量的应收账款和高价库存，面临坏账风险。那么，对我们投资者而言，什么才是实实在在的“真金白银”呢？
那就是切切实实能分到你手上的现金，也就是现金股利/分红。 因此，在正经的金融书籍中，衡量股票内在价值时常用的模型之一就是股利贴现模型(Dividend Discount Model， DDM)，它将股票内在价值表达为未来所有股利的折现值之和。近期，还有两个事件叠加，让更多人开始青睐高股息高分红的股票。
第一个就是新“国九条”。此前，国务院印发了《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，着重强调了对上市公司现金分红的监管。
“对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示。加大对分红优质公司的激励力度，多措并举推动提高股息率。增强分红稳定性、持续性和可预期性，推动一年多次分红、预分红、春节前分红。”
随后，沪深交易所就此条款积极跟进，在原来的《股票上市规则》中加入了对分红不达标公司的强约束措施，不达标的可能被实施风险警示(ST)。主板方面，对符合分红基本条件，但最近三个会计年度累计现金分红总额低于年均净利润的30%，且累计分红金额低于5000万元的公司，实施ST。科创板和创业板方面，则将分红金额绝对值标准调整为3000万元。
第二个就是“资产荒”。由于一些行业的调整，过去那些稳定可靠的高息理财产品已不多见。一年期大额存单利率都已降至2%以下，就连消费贷利率也跌到了3%左右。相比之下，那些股息率能达到好几个百分点的股票就显得颇具吸引力（如果不担心本金下跌的话），甚至有人讨论套利策略。
并且一般来说，愿意慷慨进行现金分红的公司，需要有充沛的现金流来支撑这一行为。能够长期稳定高分红的公司，相比其他公司，往往拥有更强的创造正向现金流的盈利能力，来支持其现金分派，而且其净利润的增速也相对更高。
“优质基本面高股息策略”的构建思路
鉴于此，我们可以尝试开发一个高股息策略，作为现阶段的“守正”策略。经过多次尝试，发现如果单纯只依赖股息率这一个因子，策略效果并不理想，需要加入其他基本面条件进行辅助筛选。主要从三个方面着手：
第一，不能只看当期或今年的股息率。 因为一些周期性行业，在景气度高时盈利好、分红高、股息率高。如果这个时候买入，很容易买在周期高点。所以，最好要看近N年的平均分红水平或股息率。
第二，估值也得合理，分红虽好也不要贪杯。 可以利用常用的市盈率(PE)和市净率(PB)等估值指标进行过滤。那么，怎样的估值才算合理呢？可以找一个参考基准，例如消费品龙头公司的平均估值水平。
第三，公司还需有一定的成长性，不用多，有就行。 最起码不是负增长，有点儿盼头的公司，各方面更容易维持稳定。
有没有发现，这有点儿像简化版的GARP(Growth at a Reasonable Price)策略？即以合理的价格购买成长型公司。只不过，这些基本面条件只是用来做初步的股票池筛选，最终还是要在这个优质池子中，买入股息率最高的前N支股票。因此，这个策略被命名为“优质基本面高股息策略”。
策略回测表现
下面是该策略的回测情况（2013年初至回测当日）。
回测设置：时间从2013年初至今，在每个月的第一个交易日进行换仓。选股方法就是上文所述，根据历史时点数据（避免未来函数）剔除ST股、停牌股、涨跌停股等。默认每天只能看到前一天的基本面数据，每次选取10支股票，开盘时交易，设置正常的交易费率和滑点。
核心结果：在超过13年的时间里，策略累计收益率达到 2541.22%，年化收益为 29.23%，夏普比率为 1.22。因为是纯多头策略，所以最大回撤也比较大，达到 28.75%。不过，由于持仓的都是基本面相对优秀的股票，持有起来心态更稳。并且，在大部分时间里，策略都能跑赢作为市场基准的沪深300指数。这一点切换到对数收益率曲线图上看，对比效果更明显。下图中的黄线即为对数坐标下的超额收益曲线。
这个策略目前还有一个优点：近13年来，每年都能保持正收益（下图蓝柱），包括今年年初至今，只是收益多少的问题。在13年中，除了2020年，其他年份都能跑赢沪深300指数（下图黄柱）。
当然，虽然这个策略相对于小市值策略来说属于相对防守型，但从其绝对收益的波动和最大回撤可以看出，它本身也存在一定的风险。本文的目的，是在小市值策略之外，为大家提供一个不同逻辑的、异质性的策略思路作为参考。
这里说的“异质”，除了从策略构建逻辑上可以看出，还可以通过一个数据来观察：各行业的平均股息率。
还记得在前两篇文章（《小市值策略除了日历效应外，能用动态择时降低回撤吗》和《菜场大妈提着行业冥灯，仿佛找到了低回撤途径》）中提到，可以利用“行业宽度”进行择时。当遇到那四个所谓的“行业冥灯”时，就让小市值策略空仓不交易。而巧合的是，这四个行业中的煤炭、银行和钢铁，正是行业股息率排行榜上的Top 3。近期，当钢铁行业宽度指标发出信号时，小市值策略空仓，恰好规避了回调。市场的观察与统计数据互相验证：这些高股息行业是大资金的“防空洞”，却可能成为小市值策略的“搅局者”。
这个基于基本面与股息率的策略，涉及对财务数据分析和估值模型的运用，其逻辑在当下的市场环境中值得深入探讨。当然，任何策略都有其适应性和周期性，理解其赚钱的逻辑和潜在风险，是进行策略配置的第一步。
参考资料（按发布时间排序）：
- 国投证券，2024.1，《高股息策略总论：永不磨灭的价值番号》
- 国盛证券，2024.1，《量化分析报告：为什么高股息风格有望成为全年主线？》
- 国务院，2024.4，《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》
- 中金研究，2024.04，《中金：联合解读新“国九条”》
- 中信建投，2024.04，《中信建投：新“国九条”政策解读合集》
- 华鑫证券，2024.5，《熊牛转换年的高股息投资：红利高质量》
- 国盛证券，2024.5，《超越股息率：从资本配置出发构建股东回报率指标》
- 海通证券，2024.8，《退市新规下，如何系统性识别上市公司风险_交易与分红篇》
- 西部证券，2025.3，《红利投资的“进化论”，从理解到超越的高股息投资策略演进》
- 源达信息，2025.8，《股息率因子的多维验证与策略构建，十二年A股回测分析》
- 中泰证券，2025.12，《“高息现金牛”策略：分红能力与意愿的双重验证》
风险提示：市场有风险，投资需谨慎。所有策略思路和策略源码仅供参考与学习，不构成任何投资建议。策略历史回测表现仅代表过去，不代表未来收益。
发表于 15 小时前
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